事件:公司近日發布2015年業績快報,報告期內實現營業收入9.76億元,同比增15.69%,實現歸母凈利潤0.83億元,同比減少24.01%,EPS為0.47元。

　　業績符合預期,短期承壓較重。公司是國內工程膠粘劑龍頭企業,產品主要應用于汽車制造及維修、電子電器、風力發電設備制造、太陽能電池板制造、高鐵軌道及車箱組裝等領域,隨著定向增發募投的“年產一萬噸有機硅建筑膠及年產一萬噸聚氨酯膠粘劑建設項目”于2015年四季度投產后,預計一年左右時間達產。目前公司擁有各類粘膠劑產能合計約3.8萬噸。受新項目投產計提折舊、新產品銷售費用增加以及常州光伏背膜生產線搬遷等影響,導致公司2015年凈利潤同比減少0.26億元。

　　定增發行完成,產能得到提升。公司在2015年9月10日完成了定向增發,共募集3.95億元用于建設“年產一萬噸有機硅建筑膠及年產一萬噸聚氨酯膠粘劑建設項目”及補充運營資金。公司有機硅建筑用膠主要應用于高層建筑玻璃幕墻,已經通過中國建筑裝飾協會認證并列為推薦產品,未來將主要為高層建筑施工方大量供貨,可充分釋放產能。年產一萬噸聚氨酯膠粘劑主要應用于環保型無溶劑軟包裝及水處理膜,公司產品無溶劑揮發且處于國內行業領先地位,國家對于大氣治理政策出臺將推動軟包裝企業使用環保型膠粘劑,公司此類產品將持續受益并充分釋放產能。

　　逐步進軍汽車整車用膠黏劑領域。公司膠粘劑在汽車維修用膠市場中份額約30%,正逐步打開汽車整車用膠市場:宇通客車已經實現供貨,2015全年有望實現收入約兩千萬元;實現對眾泰汽車、海南海馬汽車首批供貨,成為吉利汽車風擋玻璃膠的合格供應商,成功切入華泰汽車、力帆汽車等品牌的供應鏈體系。同時,東風日產聚氨酯玻璃膠完成全項測試,并在東風日產大連工廠裝車進行12萬公里的路試;啟動聚氨酯玻璃膠在標致雪鐵龍的國產化認可工作流程。由于當前汽車整車用膠領域基本被漢高、西卡等國外巨頭所壟斷,因此國內整車制造企業在生產成本壓力下,進口替代需求及市場空間十分巨大,同時,國內市場來看,行業集中度較低,未來存在通過產業并購提升行業集中度趨勢,根據中國膠粘劑工業協會的規劃,未來膠粘劑企業規模和產業集中度將不斷提高,在“十二五”末行業集中度達到60%以上,自主品牌銷售收入占銷售額的60%以上。公司已經與軟銀回天共同出資設立寧波軟銀回天創業投資合伙企業(有限合伙),未來將有助于膠黏劑行業的整合及行業集中度的提升。太陽能背膜銷量回暖,氟膜投產實現進口替代。公司在常州擁有三條背膜生產線,具備900萬平方米的太陽能電池背膜產能,經過技術改造后可達1,200萬平方米,覆蓋國內光伏組件前八大客戶。隨著歐美“雙反”結束及國家新能源的政策導向陸續出臺,國內光伏行業持續回暖,按照1MW光伏組件需要約0.75萬平方米背膜計算,2015年我國光伏背膜需求量就達到約1.13億平方米。全球范圍來看,生產太陽能電池的廠家比較多,但能生產太陽能背膜材料的公司相對較少,主要有奧地利Isovotla、美國3M、日本東洋鋁業、德國KREMPEL集團等,國內以公司、保定樂凱、江蘇匯通和蘇州賽伍等為代表的公司復合產品開始供貨,進口替代的空間依然較大。我國復膠型太陽能背膜中的氟膜(占背膜成本的25%)完全依賴進口,公司通過自身研發掌握了氟膜量產技術,2015年上半年300萬平方米的氟膜生產線進行試車,未來有望實現自給自足,在降低成本的同時,將對進口背膜產品進行替代。

　　布局線上線下平臺,進軍汽車后市場。公司2015年投資5,000萬成立上海回天汽車服務有限公司,從事汽車后服務線上線下一體業務,同時新公司收購了義烏德福汽車維修有限公司100%股權,該公司的“飛馬星”車管家APP在義烏當地開展車主上門洗車、維修保養、購買車險等一系列汽車后市場服務。公司通過該線上模式意與車主建立緊密聯系,掌握客戶入口,然后通過保險分成、金融服務、配件銷售分成和線下維修分成等途徑實現商業盈利。同時,汽車維修用膠是公司傳統優勢領域,市占率超過30%,公司推出了養護品、潤滑油等非膠汽車用品,公司線上線下密切配合,全面進軍汽車后市場。

　　收購光伏發電站,延伸下游產業鏈。公司2015年11月3日發布公告,全資子公司上海回天擬以10,005萬元收購英利能源持有的有泗陽榮盛電力工程有限公司100%股權,支付價中5,805萬元抵消應收英利能源賬款,剩余4,200萬元采用現金支付。泗陽電站實際裝機容量11.5MW,當地并網電價1.0元/千瓦時,國家補貼0.2元./千瓦時,據公司測算,年含稅收入到達1,656萬元,一般光伏電站的毛利率為60%-70%,該電站年凈利潤可達600-700萬元,可為公司提供穩定的現金流和投資收益。同時投資光伏電站是對目前業務領域擴張的有效嘗試,延伸公司在光伏發電領域的產業鏈;探索一條通過光伏發電建設,帶動光伏組件用膠、背膜的銷售,在光伏領域由單一銷售膠粘劑、背膜拓展成為電站投資、電站運營和出售的掌控全產業資金鏈條的商業模式。此外,“債轉股+現金收購”的收購方式,有助于提高公司資金運營效率,緩解流動資金壓力。

　　布局線上線下平臺,進軍汽車后市場。公司2015年投資5,000萬成立上海回天汽車服務有限公司,從事汽車后服務線上線下一體業務,同時新公司收購了義烏德福汽車維修有限公司100%股權,該公司的“飛馬星”車管家APP在義烏當地開展車主上門洗車、維修保養、購買車險等一系列汽車后市場服務。公司通過該線上模式意與車主建立緊密聯系,掌握客戶入口,然后通過保險分成、金融服務、配件銷售分成和線下維修分成等途徑實現商業盈利。同時,汽車維修用膠是公司傳統優勢領域,市占率超過30%,公司推出了養護品、潤滑油等非膠汽車用品,結合不久前公司戰略入股上海聚車,借助其O2O平臺“e養車”,加強汽車后市場的客戶、渠道資源導入公司線上線下密切配合,全面進軍汽車后市場。

　　估值與評級。預計公司2015-2017年EPS分別為0.42元、0.60元和0.74元,對應3月4日收盤價(17.60元)PE分別為42.1X、29.2X和23.7X。公司作為國內粘膠劑行業龍頭,將充分受益于下游產業對粘膠劑的旺盛需求,新增產能將逐步提高公司市場份額,背膜業務線有望持續受益于光伏產業的回暖,同時公司計劃通過產業并購基金提高膠黏劑行業集中度,繼續維持“增持”評級。

　　風險提示:汽車后市場開拓不及預期;募投項目開展不及預期;應收賬款壞賬風險;光伏行業景氣度下滑的風險。求增速不如預期。